晨会聚焦240311

  美国ETF市场发展逾三十年，历经多元化发展扩容，投资品种丰富。美国ETF的发展历史可以追溯到1993年，标普500指数跟踪型ETF（SPY）首次在美国交易所上市。此后，随着投资者对于便捷、低成本、流动性强的投资工具的需求增加，各类ETF产品逐渐崭露头角。

  美国ETF市场规模大，流动性强，权益类ETF占据主导地位。美国ETF市场规模为8.15万亿美元，数量超越3400只。按投资策略来看，追踪指数型、指数增强型、主动管理型分别占比74%、19%和7%。投资权益和固收类的ETF分别占比70%和19%，权益类是美国ETF市场中数量最多、资产顶级规模、同时也是交易最为活跃的资产类别。美股ETF的成交量占股市成交量比重达到30%左右，高于欧洲和亚太地区13%-15%左右的比例，市场流动性、透明度和定价效率较高。

  美国ETF的市场集中度较高。资产管理规模前5大ETF占到全市场的30%，龙头效应显著。大型ETF通常具有更高的流动性和低费用优势，可以通过扩大规模来降低基金管理成本和投资者的交易成本。贝莱德、先锋领航和道富环球为美国ETF最大的三家管理人，占据75%的市场份额。

  美股ETF投资种类丰富，具备多重应用场景和诸多优势。美股ETF种类丰富多样，包括跟踪特定指数、行业、主题或策略的ETF，近年来主动型ETF也逐渐兴起，投资的人能通过灵活配置各类型的ETF来实现战略资产配置、战术资产配置、策略组合构建和对于目标板块的风险敞口管理，同时享有低成本的管理服务。

  美股ETF重点标的介绍。按市值规模划分，大盘指数ETF典型代表为追踪标普500指数的SPY/IVV/VOO、追踪全美股票市场的VTI、追踪纳斯达克100指数的QQQ等；中盘和小盘指数的代表性ETF分别有追踪标普中盘400指数和标普小盘600指数的IJH和IJR。

  按风格划分，大盘成长和大盘价值风格的典型代表分别为VUG和VTV。行业板块类的代表性ETF涵盖标普500指数的11个一级行业，例如信息技术（XLK）、医疗保健（XLV）、金融（XLF）、能源（XLE）等。

  主题类ETF的典型代表有人工智能（BOTZ、AIQ）、基础设施（PAVE）、国会议员持仓（NANC/共和党KRUZ）、云计算（SKYY）、网络安全（HACK）、物联网（SNSR）、工业革命（ARKK）、自动化和机器人（ARKQ）、基因测序（PBE）、锂电池（LIT）、比特币（IBIT）。

  策略因子类ETF的典型代表有价值因子（IWD）、成长因子（IVW）、低波动因子（SPLV）、质量因子（QUAL）、股息因子（VIG）、均衡因子（RSP）、动量因子（MTUM）等。

  风险提示：美国宏观经济基本面的不确定性，美国货币、财政政策的不确定性，国际地理政治学局势的不确定性，成分股重叠风险，权重股集中度过高风险。

  国信周频高技术制造业扩散指数略有下跌。截至2024年3月2日当周，国信周频高技术制造业扩散指数A录得0.2，较上周下跌；国信周频高技术制造业扩散指数B为59.2，较上周略有下跌；扩散指数C为-17.09，较上周上涨。从分项看，本周六氟磷酸锂、动态随机存储器价格下降，新能源行业、半导体行业景气度保持下行；丙烯腈价格持续上涨，航空航天景气度上行；中关村电子科技类产品价格指数、6-氨基青霉烷酸价格不变，计算机、医药行业景气度不变。

  高技术制造业高频数据跟踪上，6-氨基青霉烷酸价格330元/千克，与上周持平；丙烯腈价格9600元/吨，较上周上涨350元/吨；动态随机存储器（DRAM）价格1.0820美元，较上周下跌0.005美元；晶圆（Wafer）价格最新一期报3.44美元/片，与上周持平；六氟磷酸锂价格6.35万元/吨，较上周下跌0.3；中关村电子科技类产品价格指数:液晶显示器最新一期报91.04，与上周持平。总结来看，航空航天景气度上行，半导体、新能源行业景气度下行，医药、计算机行业景气度保持不变。

  高技术制造业政策动向上，据科技日报2月27日消息，记者从国家粮食和物资储备局新闻通气会上获悉，目前我国已初步建成粮食购销和储备数字化监督管理体系，首次实现政策性粮食监管信息化全覆盖，达到粮食购销和储备全过程实时动态监管的预期目标。“按照统一标准、统一接口、统一平台、统一信息系统的要求，经过2年的共同努力，中央和地方政策性粮食信息化覆盖率从40%左右上升到100%，已全方面覆盖中央储备粮、最低收购价粮、省市县三级地方储备粮等所有中央和地方政策性粮食。”国家粮食和物资储备局党组成员、副局长钱毅表示。“人机协同‘大数据’管粮正成为现实。一方面，我们坚持以高质量的数据源头采集为基础。粮食购销和储备数字化监管国家平台已汇集粮食购销数据超4亿条，相比2年前，数据采集范围扩大了60%。另一方面，我们坚持以优化大数据监管模型系统为关键。该系统为粮食购销和储备监管提供了‘千里眼’和‘透视眼’，形成了对涉粮违反法律法规行为的震慑力。”

  高技术制造业前沿动态上，据科技日报2月27日消息，记者从广东省农业科学院获悉，该院作物研究所花生团队通过大规模的花生种质资源群体基因组重测序，构建出花生全基因组变异图谱，并阐明了中国花生的引进与传播途径，揭示了花生遗传改良的分子机制。该研究成果近日在线发表于《自然·遗传学》。

  风险提示：高技术制造业发展和结构调整带来指标失灵；经济政策和产业政策干预；经济提高速度下滑。

  我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关承销总干事咨询。

  芜湖宏博模具科技有限公司2024年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券项目获交易所通过，拟发行规模为2.6亿元，正股为瑞鹄模具（002997.SZ），承销总干事为浙商证券，交易所更新日期为2024年3月6日；

  股市方面，上周权益市场窄幅震荡，重要会议召开期间资金趋向保守，上证指数既前周收复3000点后上涨乏力；两市日均成交额较前周小幅下行，北向资金当周净流出31.07亿元。具体来看，周一A股三大指数集体收涨，北向资金净卖出70.61亿元，液冷服务器、贵金属和光模块领涨，汽车整车、新能源板块领跌，或受上周末万科相关传闻影响，房地产开发板块跌幅较大；周二沪指微涨0.28%，创业板微跌0.06%，北向资金净买入15.54亿元，AI手机、贵金属、汽车整车板块涨幅居前，CRO概念、教育板块跌幅居前；周三沪深两市小幅收跌，北向资金净卖出14.60亿元，人形机器人、飞行汽车和电力设备领涨，AI PC概念领跌；周四A股三大指数集体下跌，两市超3600只个股收绿，北向资金净卖出21.41亿元，非汽车交运、工业金属和旅游景点板块涨幅居前，CRO概念、AI手机跌幅居前；周五或受隔夜外盘英伟达再创历史上最新的记录刺激，AI芯片、6G概念、数据中心概念震荡走强，光伏、风电等新能源板块表现活跃，而旅游酒店板块大幅走弱。

  债市方面，或受央行“后续仍有降准空间”表态的影响，周内10年期国债收益率最低下行至2.27%，但随后1-2月进出口数据略超预期对债市产生一定扰动，10年期国债收益率周底收于2.28%，较前周下行8.50bp。

  转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.46%，价格中位数-2.11%，我们计算的转债平价指数全周-0.13%，全市场转股溢价率与上周相比-1.17%。个券层面，除上周上市新券外，新天（医药生物）、淳中（计算机）、广电（传媒）、金钟（汽车）、金诚（有色金属）转债涨幅靠前；三羊（交通运输）、姚记（传媒）、博俊（汽车）转债跌幅较大。

  市场相对疲弱，关注重要会议政策方向：上周权益市场总体小幅上涨，债市延续强势，在股债双涨的形势下，转债市场表现相对疲弱，全市场转债平均价格会降低，中位数也进一步降至110元以下的区间。但我们大家都认为对于转债市场无需过度悲观，一方面，在当前10年期国债利率下行至2.3%以下、30年期国债利率下行至2.5%以下的情况下，纯债市场“资产荒”或推进转债需求复苏；另一方面，上周公布的进出口、通胀数据总体表现不弱，国内经济延续修复的态势并未改变，转债正股仍有一定上涨动力。

  就转债市场本身而言，当前转债市场行情报价中位数仍位于历史极低分位数的位置，上周转债发行预案无更新、截至周五的公告来看下周暂无转债发行或上市，转债供给的放缓、近期转债下修潮或对存量转债价格形成一定支撑。方向上，2024年《政府工作报告》提及“加快发展新质生产力”、“积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎”等表述，国常会对设备更新和消费品以旧换新进一步做了方案上的落实，可适当关注新能源汽车、设备更新、低空经济等主线机会。

  建筑行业专题:建筑行业两会专题报告-目标制定积极进取，特别国债贡献基建增量资金

  目标制定和政策方针偏积极，彰显稳增长信心。3月5日，国务院总理代表国务院，向十四届全国人大二次会议作政府工作报告（以下简称《报告》）。根据《报告》，2024年目标实现国内生产总值增长5%左右，城镇新增就业、失业率、消费价格、居民收入等指标均与2023年增速保持一致。2024年政府工作报告新增“稳中求进、以进促稳、先立后破”十二字工作方针，删去此前“稳字当头”的表述，提出“谨慎出台收缩性抑制性举措”。我们大家都认为，今年《报告》将“进”和“立”摆在更突出的位置，政策定调更积极，充分彰显稳增长信心。

  超长期特别国债推出，有望成为中央加杠杆的核心工具。《报告》提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。超长期特别国债不纳入一般公共预算，不计入赤字率，融资成本低，发行期限为10年以上，适合用于投资额大、回报周期长的重大战略项目。回顾历史，1998-2008年中国累计发行1.13万亿元长期建设国债，用于应对亚洲金融危机带来的经济提高速度下滑、出口回落、物价水平下降问题，1997-1999年中央财政总支出分别同比增长10.4%/100.2%/22.0%，中央政府杠杆率持续提升，带动固定资产投资快速回暖。超长期特别国债有望发挥类似世纪之初长期建设国债的作用，作为中央财政加杠杆的核心工具，驱动全社会投资加速回暖。

  特别国债贡献主要增量资产金额来源，预测2024年基建投资资产金额来源+8.5%。根据以上假设分析，预测2024年基建投资资产金额来源15.44万亿元，同比+8.5%，同比增加增量资金约1.2万亿元。其中，一般公共预算支出/政府性基金支出/其他配套资金同比增速分别为3.0%/18.8%/7.0%。基建资金的主要增量来源于政府性基金支出较高的预期增速，拆分来看，主要是专项债计划新增规模维持在高位（3.9万亿元，较上年发行目标增加1000亿元）和增发超长期特别国债（包括去年10月发行结转至今年的5000亿元）。

  投资建议：重点项目投资规模高位运行，超长期特别国债支撑基建资金增长，预测全年基建投资保持低速增长。建筑央企在承接重点项目上存在一定的优势，融资成本低于行业均值，有望保持订单和业绩持续增长；随着海外订单持续回暖，建议关注国际工程有突出贡献的公司业绩兑现；政策趋势与库存周期共振，看好工业建筑相关板块估值修复。

  风险提示：宏观经济下行风险；政策落地没有到达预期的风险；重点项目审批进度没有到达预期的风险；数据测算存在误差的风险。

  非银行业专题:险资配置荒，理财去套利，长期资金市场降杠杆-2024年一季度机构资金配置行为分析

  1. 从“理解险资”到“成为险资”。在居民风险偏好较低的情况下，储蓄型保险成为居民财富重点腾挪方向，保费景气度持续处于高位；在资产配置中，非标资产更多来自于城投和地产非标准化融资，在地产业供给侧结构性改革和地方化债过程中，相关资产供给逐步减少，保费有增量，配置在集中，“长久期债券+红利权益”的逻辑持续增强，险资配置行为也吸引包括公募基金等机构资金的参与，这进一步引导债券市场长债行情和权益市场红利行情。

  2. 再谈打击资金空转，引导理财加大标债投资。经历2022年理财赎回后，理财风险偏好显著下降，“协议存款+短债配置+信托平滑”成为增量产品首选的应对策略，但相关举措也存在一定合规瑕疵。近期据21世纪经济报道，银行理财借道保险资管投资协议存款受限制，预计相关理财资金将增加债券配置，这或加剧短端标准化资产的拥挤程度，但长期看也有助于理财净值化转型。

  3. 长期资金市场去杠杆引导市场风格调整。通过统计融资融券、股票质押、“雪球”和DMA等资本市场杠杆产品，与2014-2015年不同，本轮加杠杆大多数表现在局部，即量化中性策略执行上，无论规模与强度均弱于上一轮“杠杆牛市”。在具体去杠杆实践中，除了限制中性策略执行（如规范“转融通”行为），通过平准基金，保持市场流动性成为稳健去杠杆的重要举措。

  2月跑赢市场，整体估值处于较低水平。1）2月份传媒（申万传媒指数）板块上涨14.82%，跑赢沪深300指数5.47个百分点，在申万一级31个行业中，传媒板块排名第4位；2）受AIGC催化，国脉文化、中文在线、姚记科技、昆仑万维等标的领涨；新华传媒、中视传媒、读者传媒、花闻集团等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 35x，处于历史37%分位数、整体估值处于历史较低水平。

  需求释放拉动春节档票房新高，优秀品质的内容有望推动电影市场持续向上。1）24年中国春节档分账票房取得73.06亿（不含服务费），同比增加17.65%，录得中国春节档影史第一高；2）春节档平均人次为1.63亿，同比增长26.36%，较2019年同比增长13.48%，需求释放拉动票房创新高；3）春节档之后，3月电影市场进口片增量贡献，4部想看人数超10万的好莱坞影片定档、有望拉动票房市场持续向上。同时从国产电影制作周期来看，24年亦有望迎来内容大年；内容供给拉动之下，电影市场有望持续向上。

  游戏版号常态化发放、1月市场表现稳健，AIGC多模态加速推进。1）21-2月国家新闻出版署共发放国产游戏版号226个、进口版号32个，其中超过200款是手游、游戏版号继续保持常态化发放；2）1月中国游戏市场实际出售的收益243.46亿元，在去年1月春节的高基数下同比增长1.2%，持续2023年5月以来的增长态势；其中移动游戏1月收入176.87亿元， 环比下降4.17%、同比增长0.39%；3）AIGC方面，OpeanAI发布Sora、国内字节跳动推出Boximator，文生视频多模态加速推进。

  月度重点推荐组合：重点推荐养猪板块。核心看好华统股份（Q4成本预计一下子就下降、产能逆势增加），天康生物（新疆兵团旗下农牧企业，明显低估值），科前生物（国内非强免动物疫苗龙头，非瘟疫苗研发布局领先），巨星农牧（成本第一梯队，出栏高增长），牧原股份（成本持续超预期的养殖龙头）。

  各细分板块推荐逻辑：1）生猪：2024上半年猪价回调压力较大，行业产能有望加速去化。2）禽：黄鸡前期产能回落，未来有望与猪价反转同步共振。3）肉制品：今年猪价处于周期底部，看好双汇发展业绩上行及现金高分红。4）种业：转基因种子落地。5）动保：关注非瘟疫苗临床进展及商业化落地情况，股票短期更偏主题。6）大宗农产品：大豆、豆粕的供应宽松渐成趋势，盘面震荡下行。玉米新粮确认增产，短期收储有望托底。

  农产品价格跟踪：1）生猪：春节前后或开启回落。2月末猪价13.97元/kg，月环比跌14%；7kg仔猪436元/头，月环比涨16%。2）禽：供给维持底部，需求压制价格。2月末白鸡毛鸡价格7.60元/千克，月环比跌4%；黄鸡毛鸡价格为16.63元/斤，月环比涨5%。3）大豆：供应宽松渐成趋势，价格持续下行。2月末国内大豆现货价4602.11元/吨，月环比跌4%。4）玉米：新粮增产，价格走弱。2月末国内玉米现货价2409元/吨，月环比涨2%。5）白糖：2月末广西南宁糖现货价为6490元/吨，月环比跌2%。

  2月市场行情：种植、养殖板块涨幅较大。2月SW农林牧渔指数上涨5.57%，沪深300指数上涨9.35%，板块跑输大盘3.78%。涨幅排名前五个股依次为农发种业、荃银高科、双塔食品、金健米业、乖宝宠物，涨幅分别23.78%/21.47%/21.07%/18.29%/17.33%

  农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（99）-生猪挺价情绪缓和，仔猪价格企稳回落

  生猪：本周商品猪价环比反弹，仔猪价格企稳回落。3月8日生猪价格14.31元/公斤，周度环比上涨1.92%；7kg仔猪415.24元/头，环比下跌4.80%；淘汰母猪9.14元/公斤,环比上涨3.75%。

  白鸡：短期淡季压力显现，中长期供给充足。3月8日，鸡苗价格3.71元/羽，环比上涨3.34%；毛鸡价格7.57元/千克，环比下跌1.94%。

  黄鸡：供给维持底部，价格受需求压制。青脚麻鸡价格3月8日为5.17元/斤，较上周环比下跌0.58%。

  鸡蛋：补栏淡季不淡，中期供应压力仍大。3月8日，鸡蛋主产区价格3.56元/斤，环比上涨6.91%，同比下跌7.77%。

  大豆、豆粕：供应宽松渐成趋势，盘面震荡下行。3月8日，大豆现货价为4517.89元/吨，环比下跌1.83%；豆粕现货价为3324元/吨，环比上涨0.97%。

  玉米：新粮确认增产，短期收储有望托底。3月8日国内玉米现货价2413元/吨，较上周同期下降0.04%，较去年同期下降15.57%。。

  白糖：短期海外利空压制，中期关注产区天气与政策。2024年3月8日，国内广西南宁糖现货价为6460元/吨，较上周环比减少0.15%。

  橡胶：短期供弱需强，价格底部不悲观。3月8日，20号标胶上海现货价为11935元/吨，环比上涨1.79%；顺丁橡胶华东市价为13150元/吨，环比下跌0.75%。

  核心观点：看好养殖布局，关注种子转基因催化。1）生猪养殖：2024上半年回调压力较大，行业产能有望加速去化，继续看多板块。2）黄鸡：前期产能回落，未来有望与猪价反转同步共振。3）白鸡：中期供给充足，有望随猪价反转开启高景气。4）动保：关注非瘟疫苗、宠物疫苗等新品研发进展。5）肉制品：今年猪价处于周期底部，看好双汇发展业绩上行及高分红。6）饲料及宠物：饲料会向技术服务类企业集中，核心看好海大集团。宠物板块出口表现较好，或迎来较好机会。7）种植链：转基因商业化落地，看好技术领先种企迎来成长黄金期。糖市短期边际供强需弱，看好中期基本面。

  电子行业月报:能源电子月报：碳化硅渗透趋势明确，应用逐步向中低价位段车型下沉

  新能源汽车：2024年1月我国乘用车SiC模块渗透率约为10.9%，主驱功率模块国产占比约69%。

  整车情况：根据中汽协数据，我国1月新能源汽车单月销量72.9万辆(YoY+78.7%,MoM-38.8%)，插电式混动车型销量同比增加134.7%。

  主驱功率模块情况：根据NE时代数据，1月国内上险乘用车主驱功率模块国产占比约68.6%。

  碳化硅渗透情况：根据NE时代数据，1月国内上险乘用车主驱碳化硅模块渗透率约为10.9%，2023下半年800V车型中碳化硅渗透率明显提升：23年6-12月800V车型中碳化硅车型占比分别为15%/18%/29%/35%/39%/45%，2024年1月占比49%，12月后问界M9、理想MEGA等多个碳化硅车型陆续上市。

  光伏逆变器：2月20、50、100kW逆变器价格保持稳定，随着春节结束，下游采购订单需求陆续启动，工商业主流功率机型需求恢复，海外客户的采购预期逐渐转好，但库存去化仍需时间。

  功率器件交期：根据TTI与富昌电子数据，除部分IGBT产品，大部分功率器件产品交期与价格基本趋稳。

  投资建议：当前各公司业绩陆续触底，需求端光伏逆变器海外库存去化走向尾声，碳化硅渗透逐步加速。供给端，二三极管等传统器件经历多季度调整产品价格降幅收窄，产线稼动率随需求增加逐步改善；MOSFET价格降幅逐步收窄，设计企业代工成本逐步优化，24年同比有望逐步改善；IGBT模块需求与价格随下游整机竞争格局同向调整；碳化硅逐步向中低价位段车型渗透并覆盖部分混动与400V车型，随着应用市场逐步下沉，碳化硅用量提升有助于产业链成本进一步下探。中短期维度下，受益于降价与扩产增速收敛细致划分领域头部公司份额与盈利能力有望得到阶段性修复；从长期维度看，国产化进入深水区，多品类突破、垂直产业链布局或横向全球化布局打开竞争空间的公司有望阶体现竞争优势。